Организационная структура фондового рынка. Как происходит сделка купли-продажи квартиры

Сделки с недвижимостью – это повышенный риск потерять свои средства и имущество. Особенно это касается людей, стремящихся сэкономить или сделать все быстрее, не обращая внимания на многие риски и нюансы. Каждый из нас может стать жертвой аферистов, а обезопасить себе от этого можно только одним способом – через сотрудничество с квалифицированными юристами, предлагающими полное юридическое сопровождение вашей сделки с недвижимостью.

Грамотная и всеобъемлющая юридическая помощь минимизирует возможные риски, благодаря чему вы практически гарантированно сможете выполнить задуманную операцию на рынке недвижимости без проблем. Распространенным является мнение, что без юриста процесс купли-продажи недвижимости обойдется дешевле, и это правда, однако не полная. Квалифицированный специалист не только поможет вам обезопаситься от мошеннических схем, но также минимизирует выплаты, в частности отчисления государству.

Миф о том, что юристы в сделках не нужны, в большинстве случаев культивируют продавцы, причем даже честные, поскольку для них сделка усложняется в любом случае. Юристы дотошно и тщательно проверят все аспекты недвижимости и ее оформление, законность прав продавца и многое другое. Разумеется, многим из них это не нравится, однако только такой подход гарантирует безопасность. Главное – если уже обращаться к юристу по недвижимости за услугой сопровождения сделки, то заказывать все в комплексе.

Юридическая помощь по сделкам с недвижимостью

Оперативная консультация по телефону или в офисе бюро

Адвокат по жилищным спорам - помощь специалиста по сделкам с недвижимостью

Что включает в себя комплексная услуга по сопровождению сделки с недвижимостью

Услуга сопровождения сделки с недвижимостью предполагает выполнение целого комплекса задач, охватывающих все аспекты сделки.

В частности, это:

• полное консультирование по любым вопросам, связанным с подготовкой и оформлением сделки;
• сопровождение процедуры приобретения или продажи недвижимости;
• информационная поддержка в плане выбора оптимального вида сделки, причем юристы изначально берут во внимание все особенности объекта, риски и прочие аспекты;
• правовой анализ предоставляемых заказчиком документов, связанных с реализуемой недвижимостью;
• помощь и консультационная поддержка по оформлению недостающих документов;
• присутствие или самостоятельно проведение переговоров с любыми контрагентами;
• полноценная комплексная проверка всех данных по объекту;
• разработка и согласование договора купли-продажи, а также правовой анализ соглашения, предоставленного продавцом;
• присутствие юриста на всех этапах сделки;
• помощь в решении любых проблем, связанных с наследованием;
• представительство интересов клиента во всех судах по делам, связанным с оспариванием или отменой договора купли-продажи недвижимости.

Можно заказать только некоторые из этих услуг, но лучше не стараться сэкономить, и обратиться за комплексным сопровождением. Это позволит вам быть уверенным в том, что вас не обманут, случайно или намеренно, и вы гарантированно завершите запланированную сделку максимально безопасно, и без лишних затрат, что тоже очень важно.

Нюансы юридического сопровождения сделки

Очень важно четко понимать смысл услуги юридического сопровождения сделки, поскольку многие клиенты неправильно интерпретирую его и в итоге или не знают, что именно они могут получить, или требуют предоставление совсем других услуг. Так, часто люди ошибочно полагают, что данная услуга заключается в том, что юрист будет сопровождать человека по всем инстанциям. Но это исключительно техническая работа, которая с юриспруденцией не имеет ничего общего. Скорее, это обязанности вашего агента, который помогает с осуществлением прописки, выписки и прочими подобными делами.

Само юридическое сопровождение сделки условно подразделяется на два этапа:

• Первый – это проверка устанавливающих личность документов и способны доказать, что продавец имеет право реализовывать или сдавать в аренду, выбранную вами недвижимость. Если квадратные метры продаются по доверенности, следует точно установить ее подлинность, поскольку часто случается, что на одну квартиру претендуют сразу несколько собственников, а вот доверенность есть только у одного, или доверитель уже умер.
• Второй этап – это проверка «юридической чистоты» сделки, то есть исследование, позволяющее определить, что у покупателя не будет никаких юридических проблем, если он купит данный объект недвижимости. Ведь часто случается, что совершенные сделки потом расторгаются через суд, и если продавец на этом почти ничего не теряет в большинстве случаев, то потери покупателя всегда остаются очень существенными.

В общем, юридическое сопровождение сделки с недвижимостью – это комплекс услуг, позволяющих вам полностью обезопасить себя при осуществлении любых операций на этом поприще.

По закону. В делах по сделкам с недвижимостью, вы имеете право на возмещение финансовых расходов и судебных издержек, а также компенсацию морального вреда, взыскав их в судебном порядке.

Начинается с подачи клиентской заявки.

Клиентская заявка — это приказ клиента своему брокеру на совершение сделки с ценной бумагой.

• номера, коды и иные обозначения, необходимые для идентификации клиента и брокера;
• вид заявки: приказ купить ценную бумагу или приказ продать ценную бумагу;
• шифр (или название) ценной бумаги согласно ее официальной котировке на фондовом рынке;
• количество ценной бумаги по сделке; если торговля осуществляется лотами (т. е. стандартными размерами), то количество может указываться в лотах;
• срок исполнения заявки;
• уровень цены покупаемой или продаваемой ценной бумаги.

• дневной приказ со сроком исполнения один рабочий день, или если срок исполнения в заявке не указан;
• недельный приказ, который может быть исполнен в течение рабочей недели;
• открытый приказ, действующий до момента его исполнения независимо от требуемого для этого периода времени или до момента его отмены;
• приказ по открытию должен быть выполнен, начиная с момента открытия биржевой торговли, и может быть внесен в систему торгов только до строго определенного правилами биржи времени;
• приказ по закрытию должен быть выполнен максимально близко к моменту окончания торгов, но который может быть внесен в систему торгов в течение всего рабочего дня.

• рыночный приказ, который должен быть исполнен по наилучшей для клиента рыночной цене; на практике это фактически означает исполнение приказа по цене, которая имеется на рынке на момент исполнения приказа; наилучшей она называется потому, что брокер все же не должен исполнять приказ клиента по первой «попавшейся» цене, а должен стремиться получить для него «нормальную» текущую цену;
• приказ на покупку по фиксированной цене, в соответствии с которым брокер должен постараться исполнить заявку клиента по указанной в ней цене.

• лимитный приказ — это приказ на покупку ценной бумаги по цене, не выше заданной клиентом, или приказ на продажу ценной бумаги по цене, не ниже заданной клиентом, но можно и по более высокой цене (по более низкой он не может быть исполнен);
• стоп-приказ противоположен лимитному приказу. Обычно используется, когда клиент, владеющий ценной бумагой, страхуется от возможного снижения ее цены ниже удовлетворяющего его уровня. В подобной ситуации брокер при достижении цены предельного уровня, указанного клиентом, обязан срочно продать ценную бумагу и тем самым не допустить, чтобы потери клиента превысили установленный им размер. Но в этом случае брокер имеет право продать бумагу по цене «стоп» или даже ниже или в иной ситуации, когда клиент дал брокеру стоп-приказ на покупку ценной бумаги. Для исполнения данного вида приказа необходимо, чтобы цена достигла или даже превышала уровень цены «стоп». Брокер обязательно исполнит стоп-приказ, но по цене «стоп» или даже выше ее.

Приказы клиента брокеру могут иметь и любые другие специфические требования (реквизиты), которые необходимы для более полного учета желаний клиента.

Этапы реализации сделки

Рассмотрим сделку с ценной бумагой как единый процесс ее купли-продажи.

• заключение сделки;
• сверка параметров заключенной сделки;
• клиринг;
• поставка ценной бумаги в обмен на денежный платеж.

Заключение сделки

Первым этапом сделки является заключение договора купли-продажи ценной бумаги в определенном количестве и по определенной рыночной цене. Сделки с ценными бумагами различаются между собой в основном по способу, месту и порядку заключения.

Сделки заключаются обычно через профессиональных торговцев фондового рынка, организующих торговлю ценными бумагами на основе выработки общепризнанных правил торговли. Самой известной организационной формой, способствующей установлению постоянных и единообразных правил заключения сделок купли-продажи ценных бумаг, является фондовая биржа. В настоящее время существуют и другие системы профессиональной торговли ценными бумагами, которые носят менее формализованный и менее регламентируемый характер, территориально более рассредоточены и организационно иначе оформлены. Совокупность таких систем принято называть «внебиржевым», или «небиржевым», рынком, главным представителем которых являются системы электронной торговли, или электронные биржи, основывающиеся на компьютеризации торговли и развитии систем связи между участниками современного рынка.

Техника заключения договоров купли-продажи на биржевом и внебиржевом рынках имеет различия. На «классических» фондовых биржах сделки заключаются между участниками биржевых торгов в устной форме или в форме обмена стандартными бумажными записками, а факт их заключения фиксируется в центральном компьютере биржи.

Внебиржевой рынок использует несколько основных способов заключения сделок: устно (по телефону с записью переговоров на магнитную ленту), по телексу, по специализированным электронным сетям.

На современном профессиональном фондовом рынке сделки очень редко заключаются путем одновременного подписания обеими сторонами двустороннего письменного документа. Как правило, это случается на первичном рынке, когда профессионалы распространяют вновь выпускаемые ценные бумаги в консорциуме по подписке.

Итогом заключения сделки является составление каждым из участников своих внутренних учетных документов, отражающих факт заключения сделки и ее основные параметры, и их фиксация в компьютерной сети.

День заключения договора купли-продажи обозначается буквой «Т» (от англ. trade — сделка). Все остальные этапы сделки происходят позднее. День их совершения принято соотносить с днем «Т». Например, если все этапы сделки завершились на пятый рабочий день после дня заключения договора, то говорят, что сделка завершена в день «Т+5».

На продаваемые переходит к новому владельцу не в момент заключения сделки купли-продажи, а только в момент ее исполнения. До этого на протяжении всех последующих этапов сделки владельцем проданных ценных бумаг остается продавец. Такой порядок необходим, так как он еще не получил оплату. В то же время на период между заключением сделки с ценной бумагой и ее исполнением может приходиться, например, выплата дивидендов или другое важное событие. В этом случае правами получения дивидендов и другими правами, вытекающими из владения ценной бумагой, обладает продавец.

Время, которое занимает весь последующий цикл до завершения сделки, обычно называется расчетным периодом. Расчетный период — это время между заключением сделки и моментом расчетов и поставки ценной бумаги по ней. Обычно на каждом фондовом рынке (фондовой бирже или в электронной системе торговли) расчетный период твердо фиксирован, хотя и может различаться в зависимости от типа ценной бумаги или принятой системы расчетов.

В течение расчетного периода брокеры, уполномоченные своими клиентами, должны получить от последних, с одной стороны, денежные средства или иным путем урегулировать вопрос оплаты купленных для клиента акций или облигаций, а с другой — проданные ценные документы или документы, заменяющие их (сертификаты, свидетельства т. п.).

Сверка параметров сделки

Второй основной этап сделки купли-продажи на профессиональном фондовом рынке состоит в сверке параметров заключенной сделки. Задача этого этапа заключается в том, чтобы предоставить сторонам возможность урегулировать все случайные расхождения в понимании сути и предмета заключенной сделки. Это имеет важное значение, так как каждый торговец в течение рабочего дня заключает множество всевозможных сделок на покупку и продажу для многих своих клиентов, которые, как уже отмечалось, заключаются устно (лично или по телефону). Недопонимание и технические ошибки вполне вероятны по субъективным причинам в любых системах торговли.

Сверка всех параметров заключенных сделок осуществляется с помощью биржевых систем учета (системы клиринга и расчетов), в которые все торговцы подают свои собственные сведения о заключенных ими сделках. Если расхождений нет или они урегулированы сторонами, то сверка считается завершенной, и сведения о ней поступают в систему клиринга и расчетов для проведения необходимых расчетных операций.

Международные стандарты и нормы рекомендуют всем национальным фондовым рынкам строить свою работу так, чтобы сверка, в какой бы форме она не осуществлялась, завершалась бы не позднее дня «Т+1». Этот день необходим для того, чтобы стороны могли выявить возможные расхождения и своевременно их откорректировать, отменить сделку или отложить ее исполнение до завершения специального разбирательства.

В ряде торговых систем сверки параметров заключенных сделок уже более не выделяются в отдельную процедуру. Современные компьютерные биржевые системы автоматизируют процесс заключения сделки, который одновременно совпадает и с ее сверкой, так как процесс покупки неразрывно связан с продажей без субъективного участия.

Клиринг

Клиринг — третий основной этап сделки с ценными бумагами на фондовом рынке и представляет собой определение взаимных обязательств участников фондовой торговли. Он не включает непосредственно переводы денежных средств или передачу ценных бумаг. Клиринг — это то, что предшествует денежным платежам и поставкам фондовых ценностей.

Клиринг включает следующие основные процедуры:

• анализ итоговых сверочных документов на их подлинность и правильность оформления. Если этап сверки завершается формированием компьютерных файлов, то клиринг начинается с проверки ключей шифрования и защиты принимаемой информации;
• вычисление денежных сумм, которые подлежат переводу, и количества , которые должны быть поставлены по итогам сделки. Помимо суммы платежа непосредственно за купленную ценную бумагу также может требоваться уплата каких-то налогов в пользу государства, биржевые и прочие сборы;
• взаимозачет встречных требований, которые возникли по разным сделкам между торговцами в течение данного торгового дня. В момент заключения сделки купли-продажи ценных бумаг обе стороны приобретают как права, так и обязанности. Покупатель приобретает право по отношению к продавцу требовать поставки причитающегося количества ценных бумаг и одновременно становится обязанным уплатить соответствующую денежную сумму. Продавец становится обязанным поставить ценные бумаги и приобретает право требовать причитающуюся ему денежную сумму. Оба становятся по отношению друг к другу одновременно и кредиторами, и должниками. Сами по себе обязательства будут исполнены только на последнем этапе сделки, а на этапе клиринга производится определение и вычисление их взаимных требований и обязательств;
• оформление расчетных документов, которые направляются на исполнение в денежную расчетную систему и систему, обеспечивающую поставку ценных бумаг. Форма и порядок заполнения расчетных документов устанавливаются этими системами. В расчетных документах, оформляемых соответствующим образом, указываются денежные суммы и количества ценных бумаг каждого вида (конкретных компаний), а также стороны (торговцы), которые должны осуществить платежи и поставить ценные бумаги.

Взаимозачет встречных требований используется практически на большинстве современных бирж. Его цель — снижение количества платежей и поставок ценных бумаг по сделкам, заключаемым членами той или иной биржи. Биржевой оборот крупных бирж составляет многие десятки тысяч сделок в день, десятки миллионов ценных бумаг продаются и покупаются в течение одной биржевой сессии. Если каждую такую сделку исполнять, то с таким документооборотом вряд ли бы можно было справиться (кроме случая, когда абсолютно все: и деньги, и ценные бумаги существуют исключительно в качестве «электронных», но этого повсеместно пока нет).

Взаимозачет применяется для того, чтобы снизить количество и упростить алгоритм осуществления платежных операций по итогам биржевых торгов. В целом затраты участников рынка на организацию и поддержание функционирования централизованной клиринговой системы оказываются меньше по сравнению с их возможными накладными расходами на раздельное осуществление платежей и поставок по каждой конкретной сделке.

Процедура многостороннего клиринга получила название «нэттинг», а его вариант с участием в расчетах клиринговой организации — «новэйшен».

Расчеты, или исполнение сделки

Исполнение — завершающий этап сделки. Исполнение предполагает денежный платеж в обмен на поставку ценных бумаг. Платеж и поставка ценных бумаг осуществляются системой денежных расчетов, избранной участниками сделок.

Принципы, по которым исполнение включается в общую последовательность этапов сделки, прежде всего, включают два основных правила.

Правило дня «Т» . Правило, устанавливающее день, на который после дня «Т» должно произойти исполнение сделки. День исполнения сделки всегда фиксируется при заключении соответствующего договора купли-продажи. В небиржевой сделке этот день указывается в тексте двустороннего документа о заключении сделки. Но на биржевом фондовом рынке применяются единообразные стандартные сроки. Сделки, заключаемые на нем, имеют строго установленный график прохождения всех ее этапов — от заключения до исполнения.

В мировой практике существуют два основных способа установления срока между датами заключения и исполнения сделок. В соответствии с первым из них устанавливается некоторый период времени (например, две недели), в течение которого заключаются сделки, подлежащие исполнению одновременно в некоторую дату, наступающую через определенное количество дней (например, через семь календарных дней) после окончания этого периода (этот метод использовался на Лондонской фондовой бирже до середины 1990-х гг.).

Второй способ применяется в настоящее время практически на большинстве бирж и в системах внебиржевого рынка. Он похож на первый способ с той поправкой, что периоды заключения сделок сокращены до одного дня. Таким образом, устанавливается, что сделки, заключенные в течение одного рабочего дня, должны исполняться одновременно в некоторую дату, наступающую через фиксированное количество рабочих дней. Например, сделки, заключенные в понедельник, подлежат исполнению в следующий понедельник, т. е. через пять рабочих дней. В этом случае говорят, что сделки исполняются на день «Т+5». По этому же методу сделки, заключенные во вторник, исполняются в следующий вторник, и т. д. Данный способ рекомендуется международными правилами и стандартами для использования на всех современных фондовых рынках.

Чем больше срок между датой заключения сделки и датой ее исполнения, тем большему риску подвергаются участники сделки. Если один из участников, имевший устойчивое финансовое состояние в момент заключения сделки, к моменту ее исполнения станет вдруг неплатежеспособным, то его контрагент может не получить причитающихся денежных средств или ценных бумаг. Чем дольше срок между заключением и исполнением сделки, тем больше вероятность или риск ее неисполнения. Поэтому теоретически исполнение сделки нужно было бы осуществлять в день заключения.

Однако сложность и трудоемкость процедур сверки и клиринга, необходимость на каждом этапе постоянного обмена информацией между клиринговой организацией и участниками сделок делают задачу немедленного исполнения сделок трудновыполнимой. Даже на наиболее передовом американском фондовом рынке сделки с ценными бумагами с «немедленным» исполнением (или кассовые сделки, сделки «спот») исполняются в основном по правилу «Т+5».

Только современная электронная техника и электронизация самих может ускорить прохождение всех этапов сделки до кратчайших сроков. На современных электронных биржах и в клиринговых организациях процесс прохождения всех этапов сделки достигает одного дня, иногда заключение сделки и процедура клиринга осуществляется в один и тот же день, если электронный документооборот бирж и клиринговых организаций сочетается с действующими в той или иной стране системами денежных расчетов и поставки ценных бумаг.

Правило «ППП» («Поставка против платежа») .Другим важным правилом, по которому должно строиться исполнение сделок, является правило, именуемое «поставкой против платежа». Оно касается принципов, по которым должны синхронизироваться два параллельных процесса, составляющих этап исполнения: денежный платеж и поставка собственно ценных бумаг.

• покупатель получает купленные ценные бумаги раньше, чем продавец получает деньги;
• продавец получает платеж раньше, чем покупатель получает купленные им ценные бумаги;
• оба процесса происходят одновременно.

В первом и втором варианте способа поставки одна из сторон по сделке оказывается в преимущественном положении, так как не несет риска поставки, а другая — в положении потенциального возможного убытка, ибо она несет такой риск. Исполнение сделки предполагает встречное выполнение обязательств обеими сторонами. Может случиться так, что сторона, первая получившая то, что ей причитается по сделке, не сможет или не захочет исполнить свои собственные обязательства. В этом случае вторая сторона понесет убытки.

Только одновременное выполнение обязательств обеими сторонами (третий вариант) может обезопасить их от излишних рисков, связанных с возможной неплатежеспособностью или недобросовестностью контрагента. Такое одновременное исполнение и именуется «поставка против платежа», или принципом «ППП» (англ. Delivery Versus Payment, DVP).

• путем передачи сертификатов ценных бумаг из рук прежнего владельца в руки нового владельца;
• путем перевода этих ценных бумаг со счета ответственного хранения старого владельца на счет ответственного хранения нового владельца в специализированной организации, называемой «депозитарий».

Депозитарий — это организация, осуществляющая хранение ценных бумаг своих клиентов, учет прав собственности своих клиентов на хранящиеся ценные бумаги и обслуживание этих ценных бумаг (инкассация и распределение процентов, дивидендов и т. д.).

Депозитариями в зависимости от законодательства соответствующей страны могут быть банки, другие организации, профессионально работающие на рынке ценных бумаг, специализированные депозитарно-клиринговые организации.

Депозитарии заключают со своими клиентами договоры о ведении счетов «депо» (счетов ответственного хранения ценных бумаг от англ. securities accounts). Эти договоры предусматривают обязанность депозитария принимать на хранение ценные бумаги клиентов, обслуживать принятые ценные бумаги, выдавать сертификаты ценных бумаг клиентам по их требованию, а также по требованию владельцев перерегистрировать права собственности на хранящиеся ценные бумаги в пользу других лиц. Последняя операция именуется «переводом» по счетам депо. Владелец ценных бумаг, хранящихся в депозитарии и учитываемых на счете депо, может дать указание депозитарию перевести эти бумаги в пользу их нового владельца. Депозитарий, получив такое распоряжение, списывает (дебетует) ценные бумаги со счета депо старого владельца и зачисляет (кредитует) эти бумаги на счет нового владельца. Эта операция похожа на операцию денежного перевода. Сами сертификаты переводимых ценных бумаг остаются в хранилище (сейфе) депозитария без движения. Изменяется только состояние учетных регистров депозитария, а именно, хранящиеся ценные бумаги числятся теперь за новым владельцем.

Поставки ценных бумаг по сделкам на профессиональном фондовом рынке исполняются только способом перевода по счетам депо в депозитариях, обслуживающих соответствующий рынок, если данные ценные бумаги существуют в бездокументарной форме или когда на весь их выпуск имеется лишь один глобальный сертификат.

Любая фондовая биржа тесно сотрудничает со всеми организациями, выполняющими функции депозитария для ценных бумаг, торгуемых на данной бирже. В противном случае торговля ценной бумагой становится невозможной по причине затруднительности ее перерегистрации на нового владельца.

По итогам клиринга в депозитарий поступают расчетные документы, содержащие указание на дебетование и кредитование счетов участников торговли. Выполнение депозитарием этих поручений будет являться исполнением обязательств по поставке ценных бумаг. После исполнения поручений на перевод ценных бумаг участники торговли и клиринговая организация получают отчетные документы в установленной форме (выписки со счетов депо о произведенных переводах).

Бурное развитие фондового рынка в Российской Федерации привело к созданию многочисленных организаций, способствующих проведению сделок с ценными бумагами. Достаточно вспомнить “биржевой бум” 1990—1991 гг., когда в России образовалось столько фондовых бирж, сколько их с трудом наберется во всем остальном мире. Мода 1993 г.— депозитарии и клиринговые центры.

Автор настоящей статьи ставит своей целью, основываясь на опыте развитых стран и последнем опыте российского фондового рынка, кратко изложить основные этапы и правила совершения сделок с ценными бумагами, принципы функционирования организаций, которые составляют инфраструктуру фондового рынка.

Сделка с ценными бумагами (как с любым другим товаром) совершается в несколько этапов, и основные этапы се проведения на фондовом рынке таковы:

В данной статье рассматриваются последовательно все этапы в самых общих чертах для того, чтобы иметь комплексное представление о процедурах совершения сделки на фондовом рынке.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ СДЕЛКИ - ПЕРВЫЙ ЭТАП

Первым этапом сделки является заключение договора. В дальнейшем мы будем говорить в основном о договоре купли-продажи как самой типичной сделке с ценными бумагами, так как большинство этапов любой сделки, совершенной, например, в виде договора мены или договора дарения, не отличаются по своей технике от основных этапов сделки купли-продажи. Вместе с тем почти все типы сделок с ценными бумагами различаются между собой в основном по способу, месту и порядку заключения соответствующего договора.

Договор купли-продажи ценных бумаг может заключаться непосредственно между инвесторами - лицами, которые владеют этими бумагами. Однако чаще всего купля-продажа ценных бумаг опосредуется профессионалами, которые именуются брокерами. В зависимости от национального законодательства той или иной страны брокерами могут выступать профессиональные брокерские фирмы, специализированные инвестиционные банки, универсальные коммерческие банки, граждане.

В сделках купли-продажи брокеры могут выступать либо в качестве комиссионеров на основании договора комиссии, либо в качестве поверенных на основании договора поручения. Эти две разновидности брокерских операций при всей их внешней схожести имеют ряд существенных различий.

На современном фондовом рынке подавляющее большинство сделок между “конечными” инвесторами опосредуется брокерами. К тому же, как правило, брокеры выступают при этом в качестве комиссионеров.

Одна из отличительных особенностей договора комиссии заключается в том, что брокер (комиссионер) действует по поручению, за счет, но не от имени своего клиента (комитента). Комиссионер в исполнение договора комиссии, заключенного с комитентом, совершает сделку купли-продажи от собственного имени.

В связи с тем, что как “конечного” продавца, так и “конечного” покупателя, как правило, обслуживают брокеры-комиссионеры, то договор купли-продажи заключается между этими брокерами. Кроме того, профессионалы фондового рынка не только опосредуют сделки между инвесторами, но и совершают множество сделок за свой собственный счет - как с “конечными” инвесторами, так и между собой. Речь, таким образом, идет о профессиональной среде, которая заинтересована в унификации и стандартизации процедур совершения сделок с ценными бумагами.

В дальнейшем основная часть статьи посвящается рассмотрению взаимоотношений именно таких профессионалов в процессе торговли ценными бумагами.

Профессионалы фондового рынка находят много способов соорганизации и выработки общепризнанных правил торговли. Самой известной организационной формой, способствующей установлению постоянных и единообразных правил заключения сделок купли-продажи, является фондовая биржа.

Принципы работы любой фондовой биржи предполагают строго профессиональный состав участников, наличие четких торговых процедур, локализацию заключения сделок в определенном специально оборудованном месте и в строго установленное время, сильный контроль со стороны профессионального сообщества и жесткую регламентацию со стороны государственных регулирующих органов.

Существует множество других систем профессиональной торговли ценными бумагами, которые носят менее формализованный и почти нерегламентируемый характер, территориально более рассредоточены и часто организационно не оформлены. Совокупность таких систем, принципы работы которых определяются устоявшейся практикой и строятся значительной частью на обычаях и принятых “по умолчанию” правилах, именуется “внебиржевым рынком”.

Техника заключения договоров купли-продажи на биржевом и внебиржевом рынке различна.

На “классических” фондовых биржах сделки заключаются между участниками биржевых торгов в устной форме или в форме обмена стандартными бумажными записками. На тех фондовых биржах, где процесс торгов осуществляется с помощью электронной техники, факт заключения сделки фиксируется в центральном торговом компьютере биржи.

Внебиржевой рынок также знает несколько основных способов заключения сделок: устно (по телефону с записью переговоров на магнитную ленту), по телексу, по специализированным электронным сетям (например, “Рейтер-Дилинг”).

На современном профессиональном фондовом рынке сделки очень редко заключаются путем одновременного подписания обеими сторонами двустороннего письменного документа. Как правило, это случается на первичном рынке, когда профессионалы распространяют вновь выпускаемые ценные бумаги в консорциуме по подписке.

Итогом первого этапа сделки является составление каждым из ее участников своих внутренних учетных документов, отражающих факт заключения сделки и ее основные параметры. В зависимости от применяемой техники заключения сделок это могут быть подписанные бланки договоров купли-продажи, записи в журналах операций, брокерские и маклерские записки, “рапортички” трэйдеров, отметки на бланках исполненных заявок, записки контрагентов по сделкам, распечатки телексных сообщений, отчетные компьютерные файлы и их бумажные распечатки.

Заключение сделки купли-продажи - это только начало целой серии сложных и комплексных процедур, которые должны быть осуществлены прежде, чем сделка подойдет к своему логическому завершению - моменту, когда ценные бумаги окажутся наконец в собственности покупателя, а денежные средства окончательно поступят в распоряжение продавца.

День заключения договора купли-продажи обозначают в профессиональной литературе буквой “Т” (от английского слова “trade” - “сделка”).

Вес остальные этапы сделки происходят позднее. День их совершения принято соотносить с днем первого этапа - днем “Т”. Например, если все этапы сделки полностью завершились на пятый рабочий день после дня заключения договора, то говорят, что сделка завершена в день “Т+5”.

Следует иметь также в виду, что право собственности на продаваемые ценные бумаги переходит к новому владельцу не в момент заключения сделки купли-продажи, а только в момент ее исполнения. До этого срока на протяжении всех этапов сделки владельцем продаваемых ценных бумаг все еще остается продавец. Это правило становится актуальным тогда, когда на период между заключением сделки с ценной бумагой и се исполнением приходится, например, выплата дивидендов или другое важное событие. В этом случае правами получения дивидендов и другими правами, вытекающими из владения ценной бумагой, все еще обладает продавец.

СВЕРКА - ВТОРОЙ ЭТАП

Второй этап сделки купли-продажи на профессиональном фондовом рынке именуется “сверкой”, или полностью - сверкой параметров заключенной сделки (trade comparison, trade matching). Задача этого этапа заключается в том, чтобы предоставить сторонам возможность урегулировать все случайные расхождения в понимании сути и предмета заключенной сделки. Это очень актуально на тех рынках, где сделки заключаются устно (лично или по телефону) или путем обмена записками. Недопонимание и технические ошибки особенно вероятны именно в таких системах.

Документы, составлением которых завершается первый этап сделки, служат для оформления специальных сверочных документов, предназначенных для использования на втором этапе сделки.

После того, как сделка заключена, стороны должны обменяться этими дополнительными письменными сверочными документами, в которых дублируются все существенные параметры сделки. Во многих биржевых системах обмен сверочными документами осуществляется не непосредственно между сторонами, а организуется специально предназначенной для сверки системой. Ее роль, как правило, исполняет либо сама биржа, либо тесно работающая с биржей клиринговая организация.

На этапе сверки стороны сверяют свои внутренние учетные документы (оформленные по итогам первого этапа), со сверочными документами, полученными от контрагента. Если расхождений нет, то сверка считается успешной.

Международные стандарты и нормы рекомендуют всем национальным фондовым рынкам построить свою работу так, чтобы сверка, в какой бы форме она ни осуществлялась, завершалась бы не позднее дня “Т+1”. Этот день дается на то, чтобы стороны могли выявить возможные расхождения и своевременно их откорректировать, отменить сделку или отложить ее исполнение до завершения специального разбирательства. В любом случае если сверка не будет произведена, то стороны, ошибочно понимая ее суть, после перехода к стадии исполнения обязательств по сделке могут столкнуться с большими проблемами.

Однако в ряде торговых систем отказались от сверки как специальной процедуры. В этих системах считается, что стороны, которые определили параметры сделки непосредственно в момент заключения договора, согласны пропустить этап сверки. Такой вариант возможен только тогда, когда стороны, заключая сделку, на все сто процентов уверены, что поняли друг друга правильно. Такая полная (или почти полная) уверенность может существовать, как правило, в двух случаях: во-первых, при заключении сделки в письменной форме с подписанием общего единого договора (что бывает достаточно редко), а во-вторых, в современных компьютерных биржевых системах, где ввод сделки с терминала считается одновременно и согласием на сверку. В этих случаях дальнейшему нормальному течению событий может помешать либо грубая оплошность одной из сторон, либо серьезный технический сбой в работе компьютера.

Такие сделки, которые как бы “проскакивают” этап сверки, именуются “зафиксированными” ("locked in").

Итоговыми документами второго этапа, опять же в зависимости от применяемой техники, могут быть письменные записки или телексные распечатки от контрагента, компьютерные файлы или письменные документы (листы сверки) от специальной сверочной организации, подтверждающие факт успешной сверки. Такие документы передаются контрагентам по сделке, а также служат входящими документами для следующего этапа сделки.

КЛИРИНГ - ТРЕТИЙ ЭТАП

После того как сделка успешно прошла (или миновала) этап сверки, наступает очередь этапа, определяемого как клиринг.

Клирингом обычно именуется целый комплекс процедур, которые начинаются после сверки и завершаются непосредственно перед исполнением сделки. Вопреки расхожему заблуждению клиринг не включает непосредственно переводы денежных средств или передачу ценных бумаг. Клиринг - это то, что предшествует денежным платежам и поставкам фондовых ценностей.

Этап клиринга включает в себя несколько последовательных процедур (или подэтапов).

Первой процедурой является анализ итоговых сверочных документов на их подлинность и правильность оформления. Если этап сверки завершается формированием компьютерных файлов, то клиринг начинается с проверки ключей шифрования и защиты принимаемой информации.

Второй процедурой клиринга является вычисление денежных сумм, которые подлежат переводу, и количества ценных бумаг, которые должны быть поставлены по итогам сделки. Так, помимо суммы платежа непосредственно за купленную ценную бумагу, уплате могут подлежать налог на операции с ценными бумагами, биржевые и прочие сборы. Может также применяться взаимозачет встречных требований, которые возникли по разным сделкам и должны быть исполнены одновременно.

Необходимо отметить, что в момент заключения сделки купли-продажи ценных бумаг обе стороны приобретают как права, так и обязанности. Покупатель приобретает право по отношению к продавцу требовать поставки причитающегося количества ценных бумаг и одновременно становится обязанным уплатить соответствующую денежную сумму. Продавец становится обязанным поставить ценные бумаги и приобретает право требовать причитающуюся ему денежную сумму. Таким образом, как продавец, так и покупатель становятся по отношению друг к другу одновременно и кредиторами и должниками. Их обязательства будут исполнены и требования удовлетворены только на последнем этапе сделки. Пока же на этапе клиринга производится четкое определение и вычисление их взаимных требований и обязательств.

Процедура вычислений - самая важная во всем этапе клиринга. Существует множество способов расчета сумм и количеств ценных бумаг, подлежащих уплате и поставке. Основным фактором, определяющим конкретный способ и процедуру вычислений, является избранный способ организации взаимозачета встречных требований.

В ряде систем, особенно на внебиржевом рынке, не производится никакого встречного зачета требований. Каждая сделка исполняется отдельно от других сделок в полном соответствии с теми параметрами, с которыми она была заключена. В этом случае на этапе клиринга для продавца по каждой конкретной сделке производится вычисление количества ценных бумаг, которое он должен поставить, и суммы денежных средств, причитающихся ему, за минусом различных сборов и налогов. Для покупателя по каждой отдельной сделке рассчитывается количество причитающихся ему ценных бумаг и сумма денежных средств, которую он должен уплатить контрагенту, плюс различные налоги и сборы. Особой трудности такие вычисления не представляют.

Резкое усложнение процедуры клиринга происходит, когда применяется взаимозачет. Взаимозачет встречных требований практикуется на большинстве современных бирж. Его цель - снизить количество платежей и поставок ценных бумаг по сделкам, заключаемым членами той или иной биржи. Оборот крупных бирж составляет многие десятки тысяч сделок в день, десятки миллионов ценных бумаг продаются и покупаются в течение одной биржевой сессии. Если эти сделки исполнять “один к одному”, то с таким документооборотом с трудом бы справлялись биржи и обслуживающие их клиринговые организации. Таким образом, взаимозачет применяется для того, чтобы снизить количество и упростить алгоритм осуществления платежных операций по итогам биржевых торгов. Вместе с тем взаимозачет усложняет, подчас довольно резко, процедуру клиринга. Однако затраты участников на организацию и поддержание функционирования централизованной клиринговой системы оказываются меньше по сравнению с их возможными накладными расходами на раздельное осуществление платежей и поставок по каждой конкретной сделке.

Взаимозачет может быть двусторонним и многосторонним. Двусторонний взаимозачет применяется достаточно редко - главным образом на внебиржевом рынке в отношениях между старыми, доверяющими друг другу деловыми партнерами, а также на небольших фондовых биржах с малым количеством участников и небольшим оборотом. При таком методе взаимозачета на этапе клиринга производится попарное (по каждой паре контрагентов) вычитание требований одного контрагента из требований другого до тех пор, пока после включения в расчет всех сделок установленного периода не определится чистое сальдо задолженности одного контрагента другому. Такое вычисление может производиться как по денежным средствам, так и по ценным бумагам (по каждому виду ценных бумаг отдельно). Следует отметить, однако, что не всегда на одном и том же рынке метод денежного взаимозачета может совпадать с методом взаимозачета по ценным бумагам. Это определяется тем, каким способом и через какую систему предполагается в дальнейшем производить финальный платеж или поставку ценных бумаг.

К концу всей процедуры сделки каждый из участников должен исполнить свои обязательства и удовлетворить свои требования. Если применяется взаимозачет, то удовлетворение многих “встречных” требований происходит одновременно единым платежом (поставкой), т.е. любое количество заключенных в течение определенного периода сделок между двумя контрагентами исполняются разом.

Многосторонний взаимозачет может быть также двух типов - без участия клиринговой организации в качестве стороны в расчетах и с таким участием.

При любом из указанных двух типов многостороннего взаимозачета вычисление (вторая процедура клиринга) начинается с того, что для каждого участника клиринга производится калькуляция его собственных чистых требований или чистых обязательств по всем включаемым в расчет сделкам за установленный период. При этом из всех требований данного участника вычитаются все его обязательства, и таким образом определяется чистое сальдо.

Полученное сальдо именуют “позицией”. Позиция “закрыта”, если сальдо равно нулю, и “открыта”, если сальдо не равно нулю. Если сальдо положительное, т.е. объем требований данного участника превышает его обязательства, то говорят, что у участника клиринга открыта “длинная позиция”. Если сальдо отрицательное, т.е. участник клиринга должен больше, чем должны ему, то говорят о “короткой позиции”.

По итогам взаимозачета среди участников клиринга отдельно по каждому виду финансовых инструментов и по денежным средствам выявляются те, кто имеет короткие позиции (нетто-должники), и те, кто имеет длинные позиции (нетто-кредиторы).

Сальдо встречных требований (позиция), определенное путем их взаимозачета, говорит о том, какую сумму денежных средств или ценных бумаг по итогам клиринга каждый участник должен отдать или получить на завершающем этапе сделки. Такой окончательный платеж или поступление именуется “ликвидацией позиции” или “урегулированием позиции”. После урегулирования позиции сделки, включенные в расчет этой позиции и прошедшие процедуру клиринга, являются завершенными, а обязательства по ним - исполненными.

Применение на этапе клиринга механизма многостороннего взаимозачета с вычислением чистых позиций участников сделок именуется в иностранной литературе “нэттинг” (netting).

Два типа многостороннего взаимозачета отличаются друг от друга тем, каким образом предполагается урегулировать рассчитанную на этапе клиринга позицию.

При одном методе многостороннего взаимозачета после вычисления позиций всех участников клиринга производится определение пар участников кредитор-должник таким образом, чтобы свести к минимуму число платежей (поставок ценных бумаг) от должников к кредиторам. Сторонами в окончательных расчетах по урегулированию позиций являются те же лица, которые были участниками сделок. При этом набор пар “кредитор-должник” от одного цикла клиринга к другому может меняться. Данный метод хорош в тех биржевых и внебиржевых системах, где круг участников достаточно узок, не подвержен быстрым изменениям, а участники имеют примерно равное финансовое положение и уровень кредито- и платежеспособности.

При другом методе в качестве стороны в урегулировании позиций участников торговли выступает клиринговая организация. При этом урегулирование позиции каждого участника осуществляется против клиринговой организации - она выступает единым кредитором для всех должников и единым должником по отношению ко всем кредиторам, т.е. урегулирование позиций всех должников производится путем платежа (поставки) в пользу клиринговой организации, а урегулирование позиций всех кредиторов производится путем получения денежных средств (ценных бумаг) от этой клиринговой организации. Урегулирование позиции участников торговли против клиринговой организации, а не против друг друга, т.е. полная смена сторон на этапе исполнения по сравнению с этапом заключения сделок именуется в иностранной литературе новэйшн (novation).

Метод новэйшн более удобен, так как у каждого участника на этапе исполнения сделок оказывается только один контрагент - клиринговая организация, в пользу которой надо перечислить сумму задолженности или от которой надо получить сумму причитающихся средств (или ценных бумаг).

Именно метод новэйшн нашел себе применение практически в подавляющем большинстве клиринговых систем. Это объясняется его относительной простотой, удобством и независимостью от числа участников, а также возможностью создания надежных систем контроля за возникающими рисками.

Третья процедура (подэтап) клиринга состоит в оформлении расчетных документов, которые направляются на исполнение в денежную расчетную систему и систему, обеспечивающую поставку ценных бумаг. Форма и порядок заполнения расчетных документов устанавливаются этими системами. Количество оформляемых расчетных документов, указанные в них суммы (количества ценных бумаг) и определение сторон для осуществления платежей и поставок зависят от того, какой из способов взаимозачета применялся на предыдущей стадии.

Исполнение этих расчетных документов будет являться завершением (исполнением) соответствующих сделок.

ИСПОЛНЕНИЕ СДЕЛКИ - ЧЕТВЕРТЫЙ ЭТАП

Исполнение - последний этап сделки. Исполнение предполагает денежный платеж и поставку ценных бумаг. Платеж осуществляется системой денежных расчетов, избранной участниками сделок, поставка ценных бумаг также осуществляется соответствующей избранной системой.

Прежде чем перейти к описанию принципов 4"ун-кционирооания этих систем, необходимо описать принципы, по которым исполнение “встраивается” в общую череду этапов сделки. Речь идет о том, на какой день после дня “Т” должно произойти исполнение сделки.

День исполнения сделки всегда фиксируется при заключении соответствующего договора купли-продажи. Иногда этот день указывается в тексте двустороннего документа о заключении сделки. Но чаще профессиональные участники рынка ценных бумаг устанавливают такой срок между заключением и исполнением сделки, который определяется и действует на рынке по соответствующим всеми исполняемым правилам и обычаям. Чем выше степень организованности рынка, тем четче и единообразнее применяемые на этом рынке стандартные сроки. Сделки, заключаемые на фондовой бирже, всегда должны иметь строго установленный график прохождения всех этапов - от заключения до исполнения.

Если сделка исполняется в самый кратчайший срок из всех возможных стандартных сроков, то речь идет о “кассовой сделке” или сделке “слот”. Например, на Франкфуртской фондовой бирже сделка может быть исполнена самое раннее на второй рабочий день после ее заключения. Для Нью-йоркской фондовой биржи срок исполнения большинства кассовых сделок - пять рабочих дней после дня их заключения.

Если срок исполнения сделки на каком-либо рынке больше, чем самый минимальный срок, необходимый для исполнения кассовой сделки, то говорят, что это “срочная сделка”, или сделка “форвард”. Например, сделка, заключаемая на фондовом рынке ФРГ с исполнением на третий или более день после ее заключения, будет считаться форвардной.

Мировая практика знает два основных способа установления срока между датой заключения и датой исполнения сделок.

Один способ применялся ранее на узких и неактивных рынках, а также на крупных рынках, находившихся на начальных стадиях своего развития (например, в Великобритании). В соответствии с этим способом устанавливался некоторый период времени (например, две недели), в течение которого заключались сделки, подлежащие исполнению одновременно в некоторую дату, наступавшую через определенное количество дней (например, через семь календарных дней) после окончания этого периода.

Второй способ применяется в настоящее время практически на всех биржах и в большинстве систем внебиржевого рынка. Он похож на первый способ с той поправкой, что периоды заключения сделок сокращены до одного дня. Таким образом, устанавливается, что сделки, заключенные в течение одного рабочего дня, должны исполняться одновременно в некоторую дату, наступающую через четко фиксированное количество рабочих дней.

Например, сделки, заключенные в понедельник, подлежат по правилам какого-либо рынка исполнению в следующий понедельник, т.е. через пять рабочих дней. В этом случае говорят, что сделки исполняются на день “Т+5”. По этому же правилу сделки, заключенные во вторник, исполняются в следующий вторник, и так далее.

Кроме того. Группа 30-ти рекомендовала также установить максимальный срок, в течение которого сделка должна проходить все этапы вплоть до исполнения. Этот рекомендованный срок - три дня, значит, сделка должна исполняться не позднее “Т+3”. Указанные три дня даются участникам сделок и организациям, обслуживающим фондовый рынок, на то, чтобы качественно осуществить промежуточные этапы сделки - сверку и клиринг.

Чем длиннее срок между датой заключения сделки и датой ее исполнения, тем большему риску подвергаются участники сделки. Если один из участников, имевший устойчивое финансовое состояние в момент заключения сделки, к моменту ее исполнения станет неплатежеспособным, то его контрагент может не получить причитающихся денежных средств или ценных бумаг. Чем дольше срок между заключением и исполнением сделки, тем больше вероятность ее неисполнения. Поэтому, теоретически, исполнение сделки нужно было бы осуществлять в день ее заключения.

Однако сложность и трудоемкость процедур сверки и клиринга, необходимость на каждом этапе постоянного обмена информацией между клиринговой организацией и участниками сделок делают задачу немедленного исполнения сделок трудновыполнимой. Даже на американском фондовом рынке, самом широком и емком, сделки “слот” исполняются в основном по правилу “Т+5”.

Только современная электронная техника может ускорить прохождение всех этапов сделки до кратчайших сроков. На современных электронных биржах и клиринговых организациях процесс прохождения всех этапов сделки достигает одного дня, иногда заключение сделки и процедура клиринга осуществляется в один и тот же день. Но многое зависит от того, как электронный документооборот бирж и клиринговых организаций сочетается с действующими в той или иной стране системами денежных расчетов и поставки ценных бумаг.

Другим важным правилом, по которому должно строиться исполнение сделок, является правило, именуемое “Поставкой против платежа”. Оно касается принципов, по которым должны синхронизироваться два параллельных процесса, составляющих этап исполнения - денежный платеж и поставку ценных бумаг.

Теоретически возможны три варианта:
1) покупатель получает купленные ценные бумаги раньше, чем продавец получает деньги;
2) продавец получает платеж раньше, чем покупатель получает купленные им ценные бумаги;
3) оба процесса происходят одновременно.

В первом и втором варианте одна из сторон по сделке оказывается в преимущественном, другая - в ущемленном положении. Исполнение сделки предполагает встречное выполнение обязательств обеими сторонами. Может случиться так, что сторона, первая получившая то, что ей причитается по сделке, не сможет или не захочет исполнять свои собственные обязательства. В этом случае вторая сторона понесет убытки.

Только одновременное выполнение обязательств обеими сторонами может обезопасить их от излишних рисков, связанных с возможной неплатежеспособностью или недобросовестностью контрагента. Такое одновременное исполнение именуется “Поставкой против платежа” или принципом “ППП” (delivery versus payment, DVP).

Принцип “Поставка против платежа” непросто проконтролировать на вторичном рынке. Однако любая фондовая биржа и обслуживающая ее клиринговая организация обязаны позаботиться о введении контроля за соблюдением принципа “ППП”. Конкретные формы и механизмы контроля и выполнения принципа “ППП” зависят от того, как устроена система денежных расчетов и система поставок ценных бумаг в той или иной стране.

ОРГАНИЗАЦИЯ ДЕНЕЖНЫХ РАСЧЕТОВ

Любая национальная система денежных расчетов обслуживает весь платежный оборот той или иной страны. Денежные расчеты по операциям с ценными бумагами - только часть выполняемых ею функций. Нормальные системы денежных расчетов устроены таким образом, чтобы им было безразлично, какие платежные отношения им приходится обслуживать.

Расчеты по сделкам с ценными бумагами на внебиржевом рынке осуществляются, как правило, через обычную систему расчетов. Однако расчеты по биржевым сделкам производятся с некоторыми особенностями.

Практика знает несколько способов организации биржевых денежных расчетов. Они отличаются друг от друга тем, насколько расчеты по сделкам с ценными бумагами производятся обособленно от других расчетных операции. Без такого обособления в принципе обойтись невозможно потому, что биржевые расчеты предполагают взаимозачет встречных требовании, и потому, что биржи и клиринговые организации не просто дают команды на перевод денежных средств, но и контролируют принцип “Поставка против платежа”.

Модель биржевых расчетов, применяемая в той или иной стране, как правило, уникальна по своим особенностям. Однако на основе некоторого обобщающего анализа можно привести наиболее типичные варианты.

Одним из самых надежных (с точки зрения контроля за рисками) вариантов является тот, при котором участники рынка создают систему, работающую как бы параллельно с общей системой расчетов. Такая модель применяется на немногих фондовых биржах, но чаще - при международных операциях с ценными бумагами.

Типичными примерами из международной практики являются международные депозитарно-клиринговые центры EuroClеar (Брюссель) и CEDEL (Люксембург). Эти организации открывают корреспондентские счета во многих валютах банкам и другим организациям, профессионально занимающимся торговлей ценными бумагами на международном рынке. Расчеты между участниками этих систем по их взаимным сделкам могут осуществляться по корреспондентским счетам в этих депозитарно-клиринговых центрах.

Другим примером из новейшей российской практики является расчетная система Московской межбанковской валютной биржи, используемая с мая 1993 г. для расчетов по сделкам с Государственными краткосрочными бескупонными облигациями. Дилеры - участники расчетной системы ММВБ производят взаимные платежи за облигации по своим корреспондентским счетам в этой системе.

Преимуществом такой модели является относительно высокая скорость расчетов. Расчетная организация может в короткие сроки, а при использовании электронной техники - день в день осуществить перевод со счета плательщика на счет получателя платежа. При этом нет необходимости организовывать межбанковские переводы и задействовать другие расчетные системы, что обычно удлиняет и замедляет процедуру расчета.

Другим положительным качеством этой модели является то, что она дает возможность проконтролировать способность покупателей оплатить приобретаемые ими ценные бумаги. Так, например, в торговле российскими Государственными краткосрочными бескупонными облигациями на ММВБ действует правило, согласно которому участник торгов может подать заявку на покупку облигаций только в том случае, если она заранее подкреплена денежными средствами на его корреспондентском счете в расчетной системе ММВБ. Однако в международной практике эта возможность почти не используется в связи с тем, что предварительное блокирование средств на счете в обособленной расчетной системе выводит их на некоторый срок из обычного платежного оборота участника.

Недостаток модели как раз заключается в том, что участники системы часто не могут свободно использовать остатки на своих счетах в обособленных депозитарно-клиринговых центрах для прочих операций. Если при этом срок перевода денежных средств из общей платежной системы в обособленную и обратно занимает ощутимый период времени, то это сказывается на рентабельности операций участников. Кроме того, наличие у участника раздельных счетов для обычных операций и для операций с ценными бумагами затрудняет управление ликвидностью.

Успех в нейтрализации этого недостатка зависит от того, какой способ взаимодействия установлен между специализированной расчетной системой и национальной системой расчетов. Если речь идет о системе, которая обслуживает биржевой оборот внутри какой-либо страны, то огромное значение имеет способ расчетов, применяемый в отношениях соответствующего центрального банка и биржевой расчетной системой. Международные депозитарно-клиринговые центры CEDEL и EuroClear, обслуживающие в основном внебиржевой международный фондовый рынок, имеют успех именно потому, что наряду с отлаженными взаимодействиями со многими национальными денежными системами (которые сами по себе функционируют достаточно надежно) позволяют осуществлять мультивалютные расчеты, чего отдельно взятая национальная денежная система обеспечить не может. Кроме того, CEDEL и EuroClear позволяют банкам-участникам осуществлять не только расчеты по сделкам с ценными бумагами, но и по другим финансовым операциям.

Иные модели расчетов по сделкам на фондовом рынке в той или иной форме предполагают участие центрального банка соответствующей страны. Эти модели отличаются друг от друга степенью вовлеченности центрального банка в процедуру расчетов. Их общей чертой является то, что платежи между должниками и кредиторами за ценные бумаги осуществляются не по отдельным счетам, а по общим корреспондентским счетам банков-участников в центральном банке. Это упрощает задачу банков по управлению своей ликвидностью, не требует дополнительного времени на прохождение платежей в специализированную расчетную систему и обратно.

Рассмотрим два наиболее типичных варианта.

При одном варианте центральный банк получает от биржевого клирингового центра пакет расчетных документов (например, платежных поручений - в бумажной или электронной форме), которые он исполняет, дебетуя и кредитуя корреспондентские счета банков - участников расчетов. Итоговые отчетные документы о проведенных расчетах передаются центральным банком коммерческим банкам-участникам расчетов и биржевому клиринговому центру для последующей выверки. Сторонами в проведенных расчетах могут быть как сами коммерческие банки- участники, так и клиринговые центры - в зависимости от применяемого способа многостороннего зачета взаимных требований. Сам центральный банк при этом стороной в расчетах не является.

Другой вариант, напротив, предполагает прямое участие центрального банка в расчетах в качестве одной из сторон. Этот вариант применяется тогда, когда клиринговая организация производит многосторонний взаимозачет требований и обязательств участников. В данной модели урегулирование позиций участников осуществляется не против клиринговой организации, а против центрального банка. Таким образом, применение метода “новэйшн” организуется с участием центрального банка. Центральный банк, получая от клиринговой организации данные о позициях участников, подлежащих урегулированию, списывает средства с должников в свою пользу на специальный промежуточный счет и перечисляет деньги кредиторам с этого промежуточного счета.

Выбор конкретного механизма расчетов для той или иной системы торговли ценными бумагами всегда осуществляется после того, как будут разработаны системы и процедуры контроля за рисками, возникающими в связи с осуществлением сделок с ценными бумагами. В дальнейшем мы подробно рассмотрим типы рисков, способы контроля за ними и вернемся к рассмотрению роли центрального банка в этом механизме.

ОРГАНИЗАЦИЯ ПОСТАВКИ ЦЕННЫХ БУМАГ

Возможны два способа поставки ценных бумаг по итогам сделки - путем передачи сертификатов ценных бумаг из рук прежнего владельца в руки нового владельца или же путем перевода этих ценных бумаг со счета ответственного хранения старого владельца на счет ответственного хранения нового владельца в специализированной организации - депозитарии.

Депозитарий - организация, осуществляющая хранение ценных бумаг своих клиентов и обслуживание этих ценных бумаг (инкассация и распределение процентов, дивидендов и т.д.).

Депозитариями в зависимости от законодательства соответствующей страны могут быть банки, другие организации, профессионально работающие на рынке ценных бумаг, специализированные депозитарно-клиринговые организации.

Депозитарии заключают со своими клиентами договоры о ведении счетов “депо” (счетов ответственного хранения ценных бумаг, securities accounts). Эти договоры предусматривают обязанность депозитария принимать на хранение ценные бумаги клиентов, обслуживать принятые ценные бумаги, выдавать сертификаты ценных бумаг клиентам по их требованию, а также по требованию владельцев перерегистрировать права собственности на хранящиеся ценные бумаги в пользу других лиц. Последняя операция именуется “переводом” по счетам депо.

Владелец ценных бумаг, хранящихся в депозитарии и учитываемых на счете депо, может дать указание депозитарию перевести эти бумаги в пользу их нового владельца. Депозитарий, получив такое распоряжение, списывает (дебетует) ценные бумаги со счета депо старого владельца и зачисляет (кредитует) эти бумаги на счет нового владельца. Эта операция похожа на операцию денежного перевода. Сами сертификаты переводимых ценных бумаг остаются в хранилище (сейфе) депозитария без движения. Изменяется только состояние учетных регистров депозитария, а именно - хранящиеся ценные бумаги числятся теперь за новым владельцем.

Поставки ценных бумаг практически по всем сделкам на профессиональном фондовом рынке исполняются только способом переводов по счетам депо в депозитариях, обслуживающих соответствующий рынок.

Любая фондовая биржа тесно сотрудничает с какой-либо организацией, выполняющей функции депозитария для ценных бумаг, торгуемых на данной бирже.

По итогам клиринга в депозитарий поступают расчетные документы, содержащие указание на дебетование и кредитование счетов участников торговли. Выполнение депозитарием этих поручений будет являться исполнением обязательств по поставке ценных бумаг. После исполнения поручений на перевод ценных бумаг участники торговли и клиринговая организация получают отчетные документы - выписки со счетов депо о произведенных переводах.

ОРГАНИЗАЦИОННАЯ СТРУКТУРА ФОНДОВОГО РЫНКА

Институты, обеспечивающие функционирование профессионального рынка ценных бумаг, организуют постоянное унифицированное прохождение сделок через все этапы. Основными организациями, “поддерживающими” инфраструктуру фондового рынка, являются фондовые биржи, клиринговые организации и депозитарии.

Конкретное распределение обязанностей по выполнению отдельных этапов сделок различными организациями зависит от особенностей фондового рынка той или иной страны.

Центральным звеном во всей процедуре сделки является клиринг. Именно от конструкции системы, отвечающей за процедуру клиринга, во многом зависит лицо самого фондового рынка.

Кроме собственно процедуры клиринга, в разных национальных системах фондового рынка клиринговая организация может отвечать за другие смежные этапы сделки, а именно - за сверку, за выполнение функций депозитария, за организацию денежных расчетов.

Например, международные депозитарно-клиринговые организации CEDEL и EuroClear выполняют одновременно функции клирингового центра, депозитария и расчетной системы. В ФРГ Немецкий кассовый союз выполняет функции клирингового центра и депозитария, а денежные расчеты по итогам сделок на профессиональном фондовом рынке осуществляются через Дойче Бундесбанк.

Заключение сделок на профессиональном рынке ценных бумаг организуется фондовыми биржами. Сделки на внебиржевом рынке, как правило, децентрализованы. Однако мировая практика знает ряд систем, опосредующих заключение сделок между участниками рынка, но не являющихся биржами. Характер участия таких систем в заключении сделок бывает различным - от информационного посредничества до почти биржевых функций по фиксации сделок между сторонами. Наиболее известными примерами являются система Автоматизированной котировки Национальной ассоциации дилеров фондового рынка США (NASDAQ, National Association of Securities Dealers Automated Quotation), международная система Рейтер-Дилинг, немецкая система IBIS, шведская система PMI.

Сверку биржевых сделок обычно выполняет сама биржа. Однако в ряде случаев организация сверки поручается клиринговой организации, обслуживающей соответствующую биржу. Сверка внебиржевых сделок осуществляется самими участниками децентрализованно, а если сделка заключена при помощи специальных систем внебиржевого рынка - то они, как правило, берут на себя функции и по организации сверки.

Бывают случаи, когда все этапы сделок с цепными бумагами от начала и до конца обеспечивает од-па организация - фондовая биржа.

Примером может служить Московская межбанковская валютная биржа, начавшая с мая 1993 г. проведение операции по торговле Государственными краткосрочными бескупонными облигациями (ГКО). ММВБ организует своими силами прохождение сделок с ГКО последовательно через все этапы.

Сделки, заключенные на ММВБ между дилерами-участниками, затем минуют этап сверки (т.е. признаются “зафиксированными”, locked in). После окончания торговой сессии производится вычисление сальдо расчетов и поставок для каждого участника с применением нэттинга. Денежные переводы и поставка цепных бумаг производятся в расчетной системе ММВБ и депозитарии ММВБ по счетам дилеров-участников по результатам вычисления сальдо для каждого из них. Исполнение сделок, как в расчетной системе, так и в депозитарии ММВБ осуществляется против самой биржи с применением метода “новэйшн”, т.е. средства (ценные бумаги) списываются со счетов должников на внутренний промежуточный счет ММВБ, а затем переводятся в пользу кредиторов с этого промежуточного счета.

Другую комбинацию при построении инфраструктуры фондовых операций избрала Российская международная валютно-фондовая биржа (РМВФБ). Она только опосредует заключение сделок и проведение сверки параметров сделок между участниками. Функции клиринга (с применением неттинга) и депозитарпого обслуживания возложены на депозитарно-клиринговый центр Кассовый союз, дочернюю организацию РМВФБ. Денежные расчеты при исполнении сделок осуществляются по корреспондентским счетам банков-участников в Центральном банке Российской Федерации.

РИСКИ ПРИ ОСУЩЕСТВЛЕНИИ СДЕЛОК НА ФОНДОВОМ РЫНКЕ

В данной статье мы будем рассматривать не те риски, которые связаны с обращающимися на фондовом рынке ценными бумагами. Предмет рассмотрения - специфические риски, которые возникают в связи с той или иной конструкцией системы клиринга и исполнения сделок, безотносительно к типу и характеру самих финансовых инструментов.

Существует два источника риска в процессе совершения сделок с ценными бумагами.

Один источник риска связан с тем, что между этапом заключения сделки и этапом ее исполнения всегда должен пройти определенный срок. Если в момент заключения сделки оба контрагента были платежеспособны, то нет абсолютной гарантии того, что это положение обязательно сохранится к моменту исполнения сделки.

В случае, когда к моменту исполнения сделки выявится, что одна из сторон не может исполнить своих обязательств по сделке (заплатить деньги или поставить ценные бумаги), то вторая, платежеспособная сторона при виде такой ситуации, естественно, не станет исполнять свои обязательства перед недобросовестным контрагентом. Сделка останется неисполненной. Может показаться, что стороны разошлись к обоюдному удовлетворению. Однако это не так. Платежеспособная сторона могла ожидать, что отмененная сделка принесет ей прибыль. Например, она купила по неисполненной сделке такие цепные бумаги, которые в связи с ростом цен могли бы быть перепроданы с прибылью. Однако сделка сорвалась, бумаги не были куплены и не могут быть перепроданы. Следовательно, добросовестная сторона упустила финансовую выгоду. Она могла бы заключить с другим контрагентом повторную сделку на покупку ценных бумаг и попытаться возместить сорвавшуюся сделку, но никто не даст гарантии, что эта операция может принести те же выгоды. К тому же конъюнктура рынка может сложиться так, что повторная сделка может не только не принести прибыль, но и повлечь за собой убытки. Конкретная ситуация и риск участников всегда зависят от движения конъюнктуры. Этот риск именуют “риском понесения убытков по возмещению” (replacement cost risk). Этот риск связан также с тем, что потерпевшая сторона, не получив причитающихся ей денежных средств или цепных бумаг, не сможет, в свою очередь, исполнить собственные обязательства перед третьими лицами. В этом случае, чтобы своевременно исполнить свои обязательства перед третьими лицами и не допустить цепочки неплатежей, она может быть вынуждена заключить аналогичную сделку на невыгодных для себя условиях.

Второй источник риска связан с тем, что при исполнении сделки денежный платеж и встречная поставка цепных бумаг могут происходить неодновременно. Если одна из сторон выполнит свои обязательства по заключенной сделке, а вторая не сможет выполнить свои (например, по причине банкротства или временного отсутствия нужных денежных средств или ценных бумаг), то для добросовестной стороны наполовину неисполненная сделка несет прямой немедленный убыток. Риск понесения такого убытка именуется “риском потери основной суммы долга” (principal risk), так как этому риску подвержена вся сумма, вовлеченная в сделку. Такой риск более серьезен, чем риск убытков по возмещению полностью неисполненной сделки. В результате частичного неисполнения сделки пострадавшая добросовестная сторона не только упускает выгоду и рискует создать цепочку неплатежей, но еще несет прямые потери.

Существует и третий тип риска, который связан с первыми двумя и может возникнуть при тех же обстоятельствах. Этот тип риска именуют “риском ликвидности” (liquidily risk). Он возникает тогда, когда недобросовестная сторона, оставаясь в целом платежеспособной, лишь на время задерживает исполнение своих обязательств но заключенной сделке. Если это становится ясным в промежуток между заключением и исполнением сделки, то исполнение просто переносится обеими сторонами на более позднее время. Если же это становится ясным после того, как добросовестная сторона уже исполнила свои обязательства, то отодвигается во времени только вторая часть исполнения сделки. В обоих случаях сделка будет полностью исполнена и завершена, но только в более продолжительный срок.

Однако в обоих случаях добросовестная сторона несет риск неисполнения своих собственных обязательств перед третьими лицами по другим сделкам. Таким образом, возникает риск цепочки неплатежей.

Если пострадал продавец ценных бумаг, не получивший вовремя встречный платеж, на который рассчитывал, то такому продавцу необходимо где-то занять недополученную сумму, чтобы заплатить тому, кому он сам, в свою очередь, должен по другим сделкам.

Если пострадал покупатель, своевременно не получивший встречную поставку ценных бумаг, то такому покупателю необходимо либо занять у кого-то эти ценные бумаги, либо купить эти бумаги за счет привлечения денежной ссуды для того, чтобы выполнить свои собственные обязательства по поставке ценных бумаг но другим сделкам.

Таким образом, пострадавшая сторона несет дополнительные расходы по привлечению средств для решения временных проблем со своей ликвидностью, а также дополнительные накладные расходы по совершению компенсирующих операций.

Собственными средствами организаций, обслуживающих рынок ценных бумаг, из трех описанных выше видов рисков (риск возмещения, риск потери основной суммы, риск ликвидности) может быть полностью устранен только один - риск потери основной суммы долга. Устранение этого риска происходит, если применяется принцип “Поставка против платежа”. Главное в этом принципе - не допустить неодновременного осуществления денежного платежа я поставки ценных бумаг. Согласно этому принципу либо оба процесса происходят одновременно и сделка исполняется в положенный срок, либо ни один из процессов не производится вовсе. В последнем случае сделка или совсем не заключается, и все сводится к риску возмещения, или сделка исполняется позднее, и все сводится к риску ликвидности.

Существует несколько моделей и механизмов проведения в жизнь принципа “ППП”, который полностью ликвидирует риск потери основной суммы.

Самым простым способом является создание такой системы, когда поставка ценных бумаг и денежный платеж происходят в рамках одной организации, например, в рамках центрального банка, депозитарно-клиринговой системы, фондовой биржи. В таком механизме достаточно легко контролировать одновременность осуществления встречных проводок по денежным счетам и счетам депо.

Сложнее приходится в той системе, когда денежные расчеты и поставка ценных бумаг осуществляются в рамках разных организаций. В таком случае какая-либо организация (как правило, клиринговый центр) берет на себя обязанность по координации действий системы денежных расчетов и депозитария по исполнению фондовых сделок.

Часто применяются схемы, когда клиринговая система бывает вынуждена заново пересчитывать результаты взаимозачета. Это происходит в том случае, когда один из участников рынка не в состоянии исполнить свои обязательства после выведения чистого сальдо по клирингу. Его сделки за соответствующий день исключаются из общей системы сделок и взаимные обязательства других участников рынка заново пересчитываются с применением принципа неттинга. Такой способ не всегда удобен и очень громоздок. Дело в том, что сделки неплатежеспособного участника, “исключенные” из расчета данного дня, могут нарушить баланс обязательств других участников, возникнет риск цепочки неплатежей.

Как правило, механизм повторного пересчета сальдо многостороннего зачета применяется там, где расчетная и депозитарная системы могут осуществлять не менее двух операционных циклов в день. В этом случае повторный цикл (который обычно осуществляется во второй половине дня) используется участниками рынка для того, чтобы успеть заключить и осуществить “пожарные” сделки на кредитном или фондовом рынке. Добросовестные участники рынка компенсируют этими сделками свои вынужденные обязательства, которые выявились во время первого (утреннего) операционного цикла в результате недополучения денежных средств или ценных бумаг от недобросовестных контрагентов.

Как правило, стороной, предоставляющей услуги по заключению “пожарных” сделок, выступает центральный банк соответствующей страны.

Риск возмещения и риск ликвидности инфраструктурой фондового рынка в принципе не могут быть устранены. Дело в том, что эти риски возникают часто по причинам, лежащим вне сферы влияния организаций, обслуживающих рынок ценных бумаг. Так, всегда существует риск банкротства или риск временной неплатежеспособности любого субъекта рыночной экономики. Если этот субъект оказался вовлеченным в операции с ценными бумагами, то эти риски могут повлиять на его контрагентов по фондовому рынку.

Сказанное, однако, не означает, что инфраструктура фондового рынка должна быть безразлична к этим рискам. Наоборот, мировая практика показывает, что неустраняемые риски можно и нужно контролировать и снижать до приемлемого уровня.

Применяются следующие способы контроля и минимизации неустраняемых рисков, конкретные комбинации в применении которых зависят от особенностей того или иного рынка.

Во-первых, фондовые биржи, а особенно клиринговые организации, предъявляют определенные минимальные требования к профессиональному составу участников, их финансовому состоянию и даже репутации. Нельзя стать членом биржи или клиринговой организации, не достигнув требуемых показателей работоспособности и надежности. Нельзя оставаться членом биржи или клиринговой организации, снизив за время членства свои финансовые показатели ниже требуемых.

Понятно, что чем надежнее каждый из участников системы, тем меньшему риску подвергаются все остальные участники. Однако можно установить такие требования, которые будут по плечу только немногим. В этом случае система будет высоконадежна, но неэффективна из-за узкого круга участников. Задачей организаторов инфраструктуры фондового рынка является нахождение приемлемого компромисса между надежностью системы и ее масштабами.

Во-вторых, биржи и клиринговые организации могут устанавливать различные лимиты на операции участников.

Типичным примером является установление максимального лимита на размер короткой позиции каждого участника. В случае, если какой-либо участник торгов заключил такой объем сделок, который сделал его должником на сумму лимита, то такому участнику далее запрещается заключать сделки, по которым сумма его долга может возрасти. Ясно, что чем лимиты строже, тем меньше могут быть суммы взаимной задолженности участников, а значит - ниже риски. Однако чрезмерное ужесточение лимитов ведет к снижению оборота торговли и стагнации рынка. Необходим компромисс между надежностью и объемом рынка.

В-третьих, клиринговые организации вводят способы распределения рисков между всеми участниками системы. Применение методов нэттинг и новэйшн являются типичными примерами.

Нэттинг, или вычисление чистого сальдо требований или обязательств (позиции) для каждого участника, определяет размер требований каждого кредитора ко всем должникам или размер долга каждого должника по отношению ко всем кредиторам без указания конкретных пар “должник -кредитор”. В этом случае при невыполнении одним из должников своих обязательств риск может быть равномерно распределен между всеми кредиторами.

Новэйшн, или исполнение сделок не попарно, а против клиринговой организации, дает возможность технически сконцентрировать управление рисками в едином центре и применять методы, описываемые ниже.

В-четвертых, участники торговли могут создать специальный резервный фонд, за счет которого компенсируются убытки от неисполнения или несвоевременного исполнения сделок отдельными участниками. Управлять средствами этого резервного фонда и расходовать их по назначению, как правило, доверяют клиринговой организации.

В-пятых, участники фондового рынка с помощью клиринговой организации могут создать систему распределения убытков в случае их возникновения по причине неисполнения отдельными участниками своих обязательств по сделкам. Например; может быть установлено, что при неисполнении обязательств одним должником все кредиторы текущего дня недополучают приходящуюся на них долю убытков.

В-шестых, непосредственно клиринговая организация или участники торговли через клиринговую организацию применяют механизм кредитования тех должников, которые испытывают временные платежные затруднения. Кредитором при этом могут выступать как сами участники (на долях), так и клиринговая организация за счет собственных или выделенных участниками средств.

В-седьмых, может существовать крупный внешний гарант, который берет на себя покрытие убытков в случае их возникновения при неисполнении сделок (чего почти не бывает) или (что бывает очень часто) который гарантирует предоставление кредита участникам системы или клиринговой организации для покрытия убытков или кредитования временно неплатежеспособного участника системы. Таким образом риски цепочки неплатежей не просто перераспределяются внутри круга участников рынка, но частично снимаются с участников рынка и перекладываются на внешнего гаранта. При этом гарант имеет право предъявлять собственные требования к конструкции системы фондового рынка, чтобы посредством этих требований обезопасить себя от излишних рисков.

Внешним гарантом может быть консорциум крупных банков или финансовых компаний. Однако самым надежным вариантом является привлечение в качестве гаранта соответствующего центрального банка. Платежеспособность центрального банка сомнений не вызывает. Центральный банк может производить платежи в счет предоставления кредитов непосредственно по счетам банков-участников в своей централизованной системе расчетов, что, как правило, быстрее и надежнее. Кроме того, центральный банк в определенном смысле является нейтральным лицом в конкурентной борьбе участников рынка, и его привлечение не вызывает обострения ненужных конкурентных противоречий между различными финансовыми группами.

Вышеперечисленные механизмы контроля и управления рисками могут применяться на различных рынках в разных сочетаниях - вместе и по одному. Каждый сегмент национального фондового рынка, каждая фондовая биржа находит свой уникальный способ сочетания контрольных механизмов. При этом организаторы и создатели инфраструктуры фондового рынка должны находить приемлемый компромисс между жесткостью системы, ее надежностью, с одной стороны, и составом участников, а также оборотом рынка, с другой стороны.

Такие высокоорганизованные системы фондового рынка, как фондовые биржи, в состоянии не просто опосредовать заключение сделок, но с помощью “дружественных” или дочерних клиринговых организаций создавать надежные системы контроля и управления рисками. Именно этот факт придает биржам значительное преимущество в конкуренции с многочисленными внебиржевыми системами. Даже развитие современных средств связи и вычислительной техники не смогло значительно ослабить позиции фондовых бирж.

Может показаться, что фондовые биржи растворяются во внебиржевом рынке благодаря тому, что вводят системы электронной торговли и режима удаленного доступа. Однако в большинстве случаев это не так. Главная особенность и главное преимущество фондовых бирж заключаются не в наличии общего места торговли (биржевого зала). Преимущество - в четкой организационной структуре, отработанности всех этапов совершения сделок с ценными бумагами и особенно - в наличии отлаженной и высоконадежной системы контроля и управления рисками. Этим не может похвастаться большинство систем внебиржевого рынка.

Если попытаться заглянуть в будущее и предсказать направление развития инфраструктуры фондового рынка, то можно предположить следующее. Фондовые биржи будут с некоторым опозданием от систем внебиржевого рынка внедрять электронные методы заключения сделок через удаленные терминалы, установленные в офисах участников рынка, ничуть не теряя при этом своей централизованности и отлаженности всех процедур. Вместе с тем системы внебиржевого рынка будут создавать или привлекать к тесному стабильному сотрудничеству (там, где этого еще нет) клиринговые центры и депозитарии, вводить все более жесткие правила клиринга, расчетов и контроля за рисками, превращаясь при этом фактически в те же фондовые биржи.

Исходя из вышеизложенного, можно предположить, что будущее за электронными фондовыми биржами, а если быть точнее - за комплексными системами “биржа - клиринговый центр - депозитарий”.

Андрей Козлов

Этапы сделки с ценными бумагами:

Первый этап - заключение договора купли продажи, последующие исполнение которого осуществляется в соответствиями со сроками, обусловленными договором.

Фондовые биржи, работающие в системе электронных торгов, «проходят» 1 этап через центральный компьютер, который фиксирует момент заключения сделки. Однако не исключаются и другие технические приемы сделки: в устной форме, путем записи в журналах регистрации операций, обмен стандартными бумажными записками и т.д.

День заключения договора купли-продажи обычно обозначают буквой «Т» (от английского «trade»- «сделка»).

Все остальные этапы сделки происходят позднее. День их совершения принято соотносить с днем первого этапа - днем «Т». Например, если все этапы сделки полностью завершились на 5-й рабочий день после дня заключения договора, то говорят, что сделка совершена в день «Т+5».

Право собственности на продаваемые ценные бумаги переходит к новому владельцу не в момент сделки купли-продажи, а в момент ее совершения (исполнения). До этого на протяжении всех этапов сделки владельцем проданных ценных бумаг все еще остается продавец. В период между заключением сделки и ее исполнением приходится выплата дивидендов или другое не менее важное событие, всеми правами, вытекающими из владения ценными бумагами, все еще обладает ее продавец.

Второй этап - сверка параметров сделки (tradecomparison). Этот этап технически необходим для заключения договора купли-продажи. Атмосфера заключения сделок, их методы располагают к совершению случайных технических ошибок во время торгов. Особенно велика вероятность ошибок при сделках, заключаемых «голосом». В России вероятность допущения ошибок возрастает из-за низкой квалификации и ответственности профессиональных участников рынка ценных бумаг. На втором этапе участники на основе подписанных документов о совершении сделки оформляют сверочные документы, что позволяет ликвидировать возможные недоразумения. Если расхождений при обмене документов не выявлено, то можно считать сделку состоявшейся.

Международные стандарты и нормы рекомендуют всем национальным фондовым рынкам строить свою работу так, чтобы сверка, в какой бы форме она не осуществлялась, завершилась не позднее для «Т+1». Этот день дается для выявления возможных расхождений сторонами и своевременной их корректировки, отмены сделки или отложения ее исполнения до завершения специального разбирательства.

В основном существует 2 типа сверок (мэтчинга) сделок с ценными бумагами:

• - двухсторонний - необходимая информация предоставляется 2-мя сторонами;
• - односторонний - информация обеспечивается только одной стороной.

Двухсторонняя система, как правило, применяется на рынках или на биржах и исключительно членами этих организаций, в большей степени брокерами и брокерами / дилерами через центральную мэтчинговую систему, которая затем осуществляет сопоставление комплексов сделки.

Односторонние системы мэтчинга используются теми институциональными инвесторами, которые не желают или не имеют разрешения (права) участвовать в двухстороннем сопоставлении. Односторонние системы обеспечивают связь косвенных участников с центральной клиринговой системой или депозитарием ценных бумаг(необходимы современные коммуникационные средства).

Существуют и другие системы, обеспечивающие своевременное сопоставление фондовых сделок. Самим участникам рынка вменяется такое сопоставление, которое остается максимально эффективным и экономичным с точки зрения затрат.

Однако в ряде торговых систем отказались от сверки как специальной процедуры (предполагается, что стороны согласны пропустить этот этап). Это возможно лишь в случае, когда стороны на 100% уверенны, что поняли друг друга правильно, сделка заключена в письменной форме с подписанием общего единого договора, сделка осуществляется в современных компьютерных биржевых системах, где ввод параметров сделки с терминала считается одновременно и согласием на сделку. Такие сделки называют «зафиксированными» (англ. Locked-in).

Итоговыми документами 2-го этапа (в зависимости от применяемой техники) могут быть письменные записки или телексные распечатки контрагентов по сделкам, компьютерные файлы или письменные документы (листки сверки) от специальной сверочной организации, подтверждающие факт успешной сверки.

Третий этап - клиринг.

Клиринг вообще - зачет взаимных требований и обязательств.

Клиринг обеспечивает не только расчеты между участниками клиринга, но и содержит в себе механизм гарантии выполнения обязательств сторон, тем самым улучшает качество рынка, повышает его ликвидность и сохраняет целостность.

Этап клиринга включает в себя:

• а) анализ итоговых сверочных документов на их подлинность и правильность оформления;
• б) вычисление денежных сумм и качества, которые подлежат поставке по итогом сверки;
• в) оформление расчетных документов, которые направляют на исполнение в денежную расчетную систему.

Фундаментальной формой клиринга является «единичный» тип, который используется, как правило, при торговле реальными товарами. За заключением сделки должна следовать поставка реального товара. После заключения сделки покупатель ценных бумаг переводит наличные деньги или их эквивалент в доступную для продавца форму. Продавец держит ценные бумаг ив форме, пригодной для поставки покупателю. Затем 2 стороны договариваются об использовании некоторого механизма, позволяющие обменять бумаги на деньги.

Все дальнейшие сделки между этими сторонами в течение данного рабочего дня будут обработаны по такой же схеме, но полностью независимо от предыдущих или последующих или последующих сделок. Так как противоположенная сторона по каждой сделке известна, можно немедленно оценить свое положение по отношению к различным контрагентам путем просмотра всех сделок и определения их состояния.

Этот метод используется на рынке с малым объемами или на рынках с достаточно большими объемами, если на них принимается мощная, высоко автоматизированная система.

Без какого-либо зачета брокер должен иметь наличные деньги или банковский кредит для покрытия всего объема предназначенных и исполнению на данный вид сделок. Создание и предоставление достаточного обеспечения (в форме ценных бумаг или гарантированных чеков от других брокеров) будет отягощать деятельность. Любая форма зачета уменьшает необходимость в деньгах и тем самым в создании дополнительного обеспечения. Система единичного исполнения представляет собой по сути одну огромную цепь сделок, и условия исполнения должны быть соблюдены в каждом звене этой цепи, иначе она не выдержит. Если одна сделка сорвется, это может сказаться на других.

В условиях единичного исполнения сделки обычно не гарантируются никакой центральной организацией.

Обработка сделок ведется совокупно, и в результате к концу рабочего дня для каждой стороны определяется одна конечная абсолютная цифра, характеризующая ее положение и обязательства. Система зачета наиболее пригодна для рынков с большими объемами, особенно для тех, на которых большее число сделок совершается между относительно небольшим числом участников.

Существуют различные системы зачета, включающие обработку ценных бумаг и / или денег. Выбор метода зависит от объема и других факторов.

Многосторонний зачет.

Многосторонний зачет (ежедневный зачет) - шаг на пути к более эффективным методам клиринга Основной элемент этого метода - подсчет всех сделок стороны по данному виду ценных бумаг за день к одному итоговому числу. Фирма может заключить за этот день много сделок покупки и продажи по данному виду бумаг со многими сторонами. Но к концу дня у нее окажется одно единственное обязательство или право на получение либо перед клиринговым агентством, либо перед одной или несколькими сторонами.

Этот метод существенно уменьшает ежедневное число возможных срывов. За счет этого метода становится возможным обрабатывать существенно большие объемы торговли, чем при единичным и двухстороннем подходах. Однако многосторонняя система требует совершенно другого подхода к возникающим рискам. Для удобства исполнения стороны сделок могут измениться, что требует введения гарантий сделок.

Несмотря на преимущества многостороннего зачета, некоторые проблемы остаются. Зачета со сделками последующих дней все таки не производится, тем самым остается значительное количество возможных срывов сделок и необходимости приводить их к рынку. Такая система не может также обеспечить гарантированного дивиденда, т.е. возможность для купившего брокера получить полагающийся дивиденд по остающейся открытой сделке.

Непрерывное зачетное исполнение (НЗИ)

В системе непрерывного зачетного исполнения используется многосторонний зачет и все, открытые к концу дня позиции зачитываются против сделок следующего рабочего дня. В условиях рынка с высокими объемами система НЗИ, включающая ежегодный перерасчет всех обязательств по рынку по текущим рыночным ценам, является одним из самых эффективных механизмов клиринга и эффективно уменьшает риск ожидания исполнения по отдельным сделкам. Одна из основных черт НЗИ - вклинивание клиринговой палаты между сторонами сделки в качестве противоположной стороны по каждой прошедшей сверку сделке.

В идеале уже к концу рабочего дня стороны должны быть должниками и кредиторами клиринговой корпорации, а не друг друга.

Четвертый этап - исполнение сделки или окончательные взаиморасчеты (взаимное исполнение обязательств по сделке, т.е. выплата причитающейся суммы продавцу и поставка бланков ценных бумаг покупателю.

Важнейшим моментом данного этапа является определение для исполнения сделки (расчетный день), который обычно фиксируется при заключении договора купли-продажи. Сделки, заключаемые на фондовой бирже, должны иметь строго установленный график прохождения этих этапов - от заключения до исполнения.

Дата расчетов (исполнение сделки) определяется по формуле: Д=Т+П,

Д- дата исполнения сделки; Т- дата заключения сделки;

П- количество дней, отпущенное на денежный платеж, поставку ценных бумаг.

Существует несколько вариантов установления срока между датой заключения и датой исполнения сделки (П):

• 1. Возможно установление некоторого периода времени (2недели), в течении которого заключались сделки, подлежащие исполнению одновременно на определенную дату, наступавшую через некоторое количество дней - 7 дней, после окончания этого периода.
• 2. Период заключения сделок - до 1 дня, а дата одновременного их исполнения четко зафиксирована в определенном количестве рабочих дней (в основном используется в современных системах биржевой и внебиржевой торговли).